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资产比负债更危险

对一般人而言，资产代表有价值的事物，应该是好的；而负债代表存在的财务负担，应该是坏的。然而，对企业管理阶层来说，资产却比负债更加危险。理由很简单：资产通常只会变坏，不会变好；而负债通常只会变好，不会再变坏。很少会有银行或投资机构看到一个公司负债比率极高，而仍然勇于提供贷款，或者愿意进场投资。其实许多公司负债比率之所以偏高，常常是资产价值出乎意料地快速降低所造成。下面让我们检视几个资产价值恶化的例子。

资产通常只会变坏，不会变好

存货会因价格下跌造成重大损失

美国美光半导体（ Micron ）以生产 DRAM 为主要业务，因为自 2002 年第三季以来的 DRAM 产品价格下跌超过 30 ％，美光必须在第四季承认高达 1.7 亿美元的存货跌价损失，使得该年度亏损金额高达 4.7 亿美元。曾经是华尔街化工类股宠儿的 OM Group ， 2003 年 11 月 4 日 发布高达 1 亿美元的存货跌价损失。一天之内，它的股价由 27 美元暴跌至 8.75 美元，跌幅达 68 ％。

创下信息产业存货跌价损失最高纪录的公司是著名的网络设备供货商思科（ Cisco ）。 2001 年 5 月 9 日 ，思科宣布了高达 22.5 亿美元的存货跌价损失，这个巨额损失源自于管理阶层的误判。 20 世纪 90 年代，思科营业额由 7 亿美元增长到 122 亿美元，平均年增长率为 62 ％。思科认为网络设备爆炸式的需求将持续，因此不断地增加存货，但是当景气突然反转时，这些存货的价值立刻暴跌。存货跌价损失的消息一经公布，当天思科的股价由 20.33 美元跌到 19.13 美元，下跌幅度为 6 ％。一般而言，科技产业的产品生命周期较短，三个月到半年间若无法顺利售出，价值往往会荡然无存。加上科技产业存货中的在制品质量难以查证，也很容易造成后续评价的误差或扭曲。

应收贷款会因倒账而造成重大损失

花旗银行 1967 年至 1984 年的首席执行官温斯顿（ Walter Winston ）留下这么一句名言：“国家不会倒闭。（ Countries never go bankruptcy. ）” 1982 年，即使墨西哥政府片面宣布停止对外国银行支付利息及本金，震惊国际金融界，温斯顿对回收发展中国家的贷款仍旧信心满满。正是因为这种信念，温斯顿在 20 世纪 70 年代才会率领美国银行团，大举放款给发展中国家。尽管后来美国政府介入斡旋好几年，仍看不到明显成果。之后， 1987 年 5 月，花旗银行新任首席执行官里德（ John Reed ）率先向市场宣布，给发展中国家的贷款中，有 30 亿美元可能无法回收，占花旗银行拥有的发展中国家债权总金额的 25 ％。在花旗的带头下，美国贷款给发展中国家的前十大银行，纷纷进行类似的会计认列，光是在 1987 年第二季，它们所承认的坏账损失总计就超过 100 亿美元。在接下来的 20 世纪 90 年代，国际金融界一片凄风苦雨，多达 55 个国家出现还债困难，总共倒债 3350 亿美元，对发展中国家的放款平均 22 ％左右无法回收。银行家曾以为，对国家放款的资产质量坚若磐石，结果却发现自己踩在流沙上。

长期股权投资因投资标的经营不善，成为壁纸

部分公司经由现金增资或银行贷款取得巨额资金，转投资往往十分浮滥。更糟糕的是，有些公司投资的子公司，主要目的是购买母公司产品，以虚增业绩进而操纵股价。有些上市公司常以海外子公司作为塞货的工具，子公司向母公司所购买的产品，又往往无法顺利销售。这些海外子公司其实不具有经济价值，资产负债表却不能公允地呈现。

过分复杂的转投资，就算没有操纵母公司股价的动机，也会造成企业管理的死角。例如已经在台湾下市的太平洋电线电缆公司（太电），它所转投资的子公司与子公司再转投资的“孙公司”就高达 130 家以上，多半亏损累累。就连当时太电的首席财务官，也搞不清楚每家转投资公司的详细财务状况，更谈不上有效的管理。

资产质量与未来愿景

假设你是一个银行家或投资人，当知道以下资产负债表的信息后，试问你是否愿意贷款或投资这家公司：

A 公司资产总共是 21.6 亿美元，遗憾的是，经过多年的亏损， A 公司已经赔光了当初股东投入的所有资本，并产生负 10.4 亿美元的股东权益。经由会计恒等式得知， A 公司的总负债金额是 32 亿美元（ 21.6 亿＋ 10.4 亿）。

对一个上市的企业而言，这种负债远大于资产的情况很少发生。

前几年我在台湾大学教授 EMBA 的会计课程时，盖住 A 公司的名称，只显示上述的资产负债表给学生看，获得学生们压倒性的负面评价，类似“经营不善”、“地雷股”等警语不绝于耳。你是否也和我的学生们看法相同呢？当我宣布答案，告诉大家 A 公司就是大名鼎鼎的网络书店亚马逊之后，同学们纷纷改变看法，强调亚马逊未来获利的前景亮丽，这种因未来远景而忽略目前经营问题的心态在当时并不奇怪。

在网络泡沫还没吹破前，投资人普遍存在的热烈信心，使亚马逊在 1999 年每股股价曾高达 132 美元，市值为 1380 亿美元。当 2000 年网络泡沫破灭时，亚马逊最低股价曾跌到每股 6 美元，市值只剩下 28.5 亿美元。尽管亚马逊目前的股东权益仍是负数，但已脱离历史低潮。 2006 年 11 月，亚马逊每股股价约 43 美元，市值到达 136 亿美元。一个亏损累累的公司，凭什么有这个市值？买亚马逊股票的投资人，是不是站在流沙上？如果依第四章关于商誉的说明，打算并购亚马逊的公司，必须把它的购买总值都列在商誉一栏。以一个经理人或投资人的立场来看，你会不会对这种无形资产心惊胆战呢？至于这个问题的答案，完全要看亚马逊能否在未来继续获利，并创造正的经营活动现金流量。

负债通常不会变坏

太多的负债绝对不是好事。但必须明白的是，负债通常只会变好（不用偿还），而不会变坏（最多按照原来金额偿还）。我们来看以下几个例子：

1982 年，墨西哥宣告无法支付其国际债务，引发发展中国家的负债危机。 1994 年，通过美国政府的安排调解，最后 18 个发展中国家与各大银行达成协议，把高达 1900 亿美元的负债减免了 600 亿美元。

在亚洲金融风暴横扫时，由于韩国政府积极地介入协调，大宇集团（ Daewoo Group ）与外国银行团（以花旗银行为首，总共约 200 个银行）达成协议，取消平均约 60 ％的银行负债，总金额高达 67 亿美元。

2003 年伊拉克战争后，伊拉克政府一直寻求完全取消其 1200 亿美元的外债。据报道，美国及其他工业大国倾向同意。日本在 2005 年 11 月时，同意免除伊拉克 80 ％的债务，以协助该国的重建计划； 2005 年 12 月时，伊拉克也与国际货币基金组织（ International Monetary Fund ，简称 IMF ）协议在 18 个月内逐步免除其债务；目前美国、英国及俄罗斯均已在该协议中承诺免除伊拉克的债务。时至 2006 年，伊拉克的外债已经从 1200 亿美元降低到 300 亿美元。

高负债的确有害，但它的危害显而易见，企业或银行一般不会一开始就犯错。负债会成为问题，经常是因为资产价值缩水，或获利能力萎缩所造成。例如， 2001 年台湾的亚世集团因旗下的大亚百货及环亚饭店发生财务危机而受到关注。在 20 世纪 70 年代，亚世集团董事长郑周敏借着土地投资建立起多元化事业体系，全盛时期号称拥有千亿新台币以上资产。乍看之下，该集团 250 亿元的负债并不算高，但由于当时台湾房地产业长期低迷，资产大幅缩水，实际的负债比率远高于账面所显示的数字。更糟的是，大笔土地的流动性较低，想瘦身都十分困难。由此可知，负债问题常是资产减损问题的延伸。

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